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对当前形势的几点看法


文 任泽平团队

近期俄乌局势动荡、国际油价创10年新高、美联储加息临近、全球滞胀风险上升、国内房地产市场依旧低迷等引发各界关注,全球资本市场开年甚至出现了一波调整。怎么看?怎么办?

面对复杂动荡的形势,我们更应该坚持理性,采用第一性原理和基本分析框架。每临大事有静气

一、对全球经济形势的看法

按照DDM估值模型,股价是企业盈利、无风险利率和风险偏好的函数。在百年未遇的疫情尚在蔓延之际,俄乌冲突再度给全球经济增长蒙上阴影,美欧对俄罗斯不断升级制裁,甚至动用SWIFT“金融核武”,增加了全球经济和贸易下滑的风险。

由于俄罗斯是全球重要的原油、天然气、小麦等出口国,这进一步增加了全球通胀甚至滞胀风险。国际油价一度突破140美元每桶,创10年新高。截至2020年,俄罗斯原油出口量占全球11.1%,居全球第二位;天然气方面,俄罗斯天然气出口占全球出口量的16.1%,其中约45%向欧盟出口。




俄乌冲突使得美欧通胀形势雪上加霜。美国通胀创40年新高,受过去两年无上限QE、大宗商品供求缺口、供应链恢复缓慢等因素影响。1月,美国CPI同比7.5%,创40年新高,PPI同比增长9.7%,大超市场预期。1月,英国CPI同比达5.5%,创30年新高。预计欧美物价数据在2-3月将大幅攀升。中国也受到输入性通胀的冲击,2月PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为60.0%和54.1%,比上月大幅上升3.6和3.2个百分点。



这不禁让市场联想到了上世纪70-80年代的两次石油危机,引发了西方经济的大滞胀和大衰退。当时的美联储主席沃尔克一度把利率提升到20%,虽然从长期看恢复了美元和美联储濒临破产的脆弱信誉,但在当时无论经济、企业还是资本市场都付了巨大代价。

因此,近期全球金融市场动荡,很大程度上跟投资者对全球经济增长和通胀前景担忧、风险偏好下降有关。这就可以理解高估值、高风险偏好的板块跌幅更大,而低估值、低风险偏好甚至抗通胀的板块表现相对较好。

我们此前建议普通投资者在没有信息和专业优势的情况下,比较简单的办法是配置长期抗通胀的三大硬通货。近期供给稀缺的贵金属在市场动荡的情况下反而逆势上涨,人口流入的都市圈城市群的房子不仅抗跌、涨时还会领涨,详细参考泽平宏观会员精品研报《长期抗通胀的三大硬通货》、《哪里的房子涨幅大》。长期的投资实践表明,选择优于努力,方向优于努力。不要在错误的方向上折腾,那些辛苦不赚钱的赛道和资产只会让你越折腾越累。

二、对中国经济形势的看法

对中国经济和政策环境,倒不必过于悲观。2022年政策环境对市场转向友好,根据经济周期和投资时钟,如果说美国经济周期从复苏转入滞胀,中国经济将从衰退转向复苏。

2022年宏观经济的关键词是:稳增长、宽货币、新基建、软着陆、提估值。

稳增长:《政府工作报告》部署2022年重点工作,宏观政策取向是,“今年工作要坚持稳字当头、稳中求进。面对新的下行压力,要把稳增长放在更加突出的位置。”

宽货币:《报告》提出,“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”、“扩大新增贷款规模”、“推动金融机构降低实际贷款利率”,表明了货币政策的取向

新基建:《报告》强调,“开工一批具备条件的重大工程、新型基础设施、老旧公用设施改造等建设项目”、“适度超前开展基础设施投资”。我们长期倡导新基建,新基建短期有助于稳增长、稳就业,长期有助于培育新经济、新技术,打造中国经济新引擎,是应对疫情、经济下行和高质量发展的有效办法。


软着陆:大家普遍关心的房地产,2021年下半年以来经济下行压力主要来自房地产链,房地产仍然是第一大支柱行业。《报告》提出了一个关键词:“因城施策”,即“因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。这释放了一个重要信号,面对商品房销售低迷、土地大面积流派、土地财政收入大幅下降,“两会”后各城市可以因城施策开展自救房市,对前期偏紧的调控政策进行适度松绑,比如调整限购限贷、下调首套首付比、灵活预售资金监管、下调房贷利率、加快贷款审批等,以促进房地产软着陆并实现经济稳增长。事实上,近期郑州、赣州、福州、唐山、重庆、佛山等已经采取了救市措施,北上广深也跟随LPR利率下调了贷款利率,后续力度还有待加强。“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”,金融正在放松,房地产市场回暖还有多远?等待商品房销售见底的靴子落地,房地产是周期之母。值得注意的是,中国房地产市场已经告别普涨时代,进入大分化时代。


提估值:利率下降有助于估值水平提升,自去年四季度以来,货币政策逐渐转向宽松以助力稳增长。去年12月全面降准,今年1月全面降息,并下调LPR利率。近期具有领先性的社融、M2增速开始筑底回升,1月社融增速10.5%,较上月回升0.2个百分点;M2增速9.8%,较上月上升0.8个百分点。风险偏好下降利空高估值、高风险的板块,提估值利好低估值、困境反转、受益于稳增长的板块,这是当前市场的基本逻辑之一。

2021年下半年以来,经济放缓。站在现在这个时点,政策已经开始转向友好,经济和房地产的“政策底”已经出现,社融、PMI新订单、建筑业订单等先行指标开始触底回升,未来“市场底”“经济底”有待观察。



三、对市场的看法

根据对经济运行逻辑的分析,未来可以关注四大方向:受益于稳增长的,受益于困境反转的,受益于政策友好的,受益于抗通胀的。

如果你想拥有与众不同的判断和业绩,显然你需要与众不同的逆向思维和逆向投资。涨上去的是风险,跌下来的是机会。在炮火中挺进,在烟花中撤退。在绝望中重生、在争议中上涨、在狂欢中崩盘。投资是少数人成功,具有一定的反人性特征。如果你在思维和行动上随大流还指望跑赢大势,这显然违背底层逻辑。

这就是为什么泽平宏观的观点经常与众不同,从2014年的“5000点不是梦”、2015年的“一线房价翻一倍”到2020年的“新基建”,在一开始备受争议。我们坚持质疑证伪精神,争取不随波逐流,专注于实战经济学,做专业财经。

即使如此,面对不确定性的未来,我们必须始终保持对市场的敬畏、对未知的探索、对自律的坚守,不断学习、实践和进化。

值得注意的是,就短期论短期难以看清本质和趋势,只有站在经济社会历史大周期的角度,才可能看的更清更远。百年来三次大周期阶段交替,大约50年一轮,表面上是财富与权力在国际国内的重新分配,深层次则是增长与分配、效率与公平的钟摆周而复始。我们处在百年大周期的轮回,贫富分化、民粹主义、逆全球化、强人政治、大政府、地缘冲突、国际秩序重建等现象均是当前全球经济社会大周期阶段的必然现象,对经济、财富以及我们每个人将产生深远影响。旧周期和秩序正在解体,新周期和秩序正在开启。(《

最终,我们每个人、每件事都是时代的产物。

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